溢诚优配黄金：美国通胀压力隐现，联储鹰鸽分歧严重

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（来源：国金有色研究）

东北证券有色组

核心观点

金：美国通胀压力隐现，联储鹰鸽分歧严重。1）美国通胀反弹，经济韧性仍在，联储内部分歧严重：从通胀看，7/15美国6月CPI同比2.7%，预期2.7%，前值2.4%；环比0.3%，预期0.3%，前值0.1%。核心CPI同比2.9%，预期3.0%，前值2.8%；环比0.2%，预期0.3%，前值0.1%。通胀同环比均反弹，但核心CPI再次略低于预期，主要系住房通胀环比从0.25%意外降至0.18%、汽车价格偏弱形成拖累。不过细节上看，关税效应在部分核心商品已明显显现，如家具环比从0.3%→1%，服装环比从-0.4%→0.4%等，此外超级核心服务通胀环比也明显反弹，未来通胀风险仍然不容忽视。再从经济表现看，美国周度初请失业金人数22.1万，低于预期23.5万人和前值22.8万，就业趋稳，而6月零售销售月率0.6%，预期0.1%，前值-0.9%，也显示经济韧性仍在。就当前经济场景而言，联储内部鹰鸽派表述分歧严重：本周前有哈马克表示目前没有迫切需要降低利率，后有戴利表示“不要在利率问题上永远等待下去”、沃勒继续表示可能在7月会议上投票降息。2）联储独立性问题愈发受市场关注：继上周逐渐开始发酵的联储总部装修风波后，7/16晚美国白宫官员表示特朗普可能很快会解雇鲍威尔，一度引发市场波动：股市下跌、利率上升、金价上涨、VIX上涨，不过随即又传出消息称，特朗普表示没有计划解雇鲍威尔，导致市场很快又回归平稳。目前特朗普持续施压联储降息，关于影子联储主席的市场讨论也渐多，本周热门候选人之一凯文沃什表示“美联储对降息犹豫不决是信誉的损失，特朗普公开推动美联储是正确的；建议与财政部建立政策协作机制”。联储独立性问题愈发受市场关注。总体看，目前黄金还处在降波之路上，利多/利空消息交织下多空力量基本平衡，但波动幅度也越来越窄，正在靠近临界点，后续关税、就业数据走弱等变量有望催化新一轮走强。相关标的：山东黄金、山金国际、赤峰黄金；未覆盖标的：紫金矿业、湖南黄金、中金黄金、西部黄金、招金矿业、恒邦股份、鹏欣资源、灵宝黄金、潼关黄金等。

铜：宏观情绪积极，铜价回调催生需求回升。1）宏观交易层面，国内即将出台重点行业稳增长工作方案，“供给侧改革”预期升温。本周宏观情绪积极。2）基本面层面，需求淡季但受益价格下行边际改善，开工率有所回升。3）贸易流向改变或导致铜基本面相对承压：向美搬货的行为目前并未完全结束，主因部分贸易商参考此前对铝加征232关税的经验，对关税落地前已离港的货物豁免。短期看铜供需预期转弱，但非美库存水平仍较低以及宏观风偏较好，铜价或难大幅回调。232关税对供需/价格的扰动或提供更好的交易机会，铜矿权益作为长久期资产具备低位布局性价比。相关标的：洛阳钼业、西部矿业、江西铜业、金诚信。未覆盖标的：紫金矿业、铜陵有色、五矿资源、中国黄金国际等。

（以上未覆盖标的不作为投资推荐。）

风险提示

美国通胀持续超预期、全球货币紧缩超预期、美元升值。

内容目录

1. 本周研究观点

铜：宏观情绪积极，铜价回调催生需求回升。本周LME铜价先在9650美元/吨附近延续震荡，周五涨至9794.5美元/吨。1）宏观交易层面，美国通胀反弹但核心CPI低于预期，就业数据、零售数据显示美国经济仍有较强韧性。国内即将出台重点行业稳增长工作方案，“供给侧改革”预期升温。本周宏观情绪积极。2）基本面层面，①需求淡季但受益价格下行边际改善：铜价下跌后原先未定价的订单及国网订单提供支撑，开工率有所回升，SMM精铜杆周度开工率环比+7.22pct至74.22%。②供给端TC仍处于低位：SMM铜矿TC指数报-43.35美元/干吨，仍在负数低位。3）贸易流向改变或导致铜基本面相对承压：基于232关税预期向美搬货的行为目前并未完全结束，主因部分贸易商参考此前对铝加征232关税的经验，对关税落地前已离港的货物豁免。非美地区供需紧张的叙事削弱，未来非美市场或面临阶段性垒库。本周LME、SHFE铜库存分别增3094、13450吨。短期看铜供需面因232关税落地预期转弱，但非美库存水平仍较低以及宏观风偏较好，铜价或难大幅回调。铜的长期前景依然乐观，232关税对供需/价格的扰动或提供更好的交易机会，铜矿权益作为长久期资产具备低位布局性价比。相关标的：洛阳钼业、西部矿业、江西铜业、金诚信。未覆盖标的：紫金矿业、铜陵有色、五矿资源、中国黄金国际等。

铝：宏观情绪+低仓单刺激氧化铝期货大涨，电解铝库存表现支撑铝价偏强运行。1）氧化铝期货大涨，受益于宏观情绪及低仓单未解：本周上中旬氧化铝偏弱震荡，但周五晚氧化铝期货受益于国内即将出台重点行业稳增长工作方案和仓单大幅减少拉涨，主力合约+6.85%至3338元/吨。实际上氧化铝行业在产产能很难被定性为落后产能，消费端被电解铝供给侧改革限制，行政手段干预或难及预期。氧化铝现货供需亦处于相对宽松格局，运行产能/周度产量已接近全年最高值，库存仍在持续垒库，低仓单为结构问题，仓单问题缓解后或仍将逐步回归定价过剩的基本面。铝土矿和氧化铝过剩格局预期难改，氧化铝价格仍处于长期下行趋势之中，利好电解铝环节盈利。2）电解铝消费韧性仍在，价格表现偏强：电解铝需求处于淡季，但消费韧性仍持续强于市场预期，未形成流畅垒库趋势，本周上半周电解铝社会库存垒库3.5万吨，下半周去库0.9万吨。截至2025/7/18，SMM测算吨铝利润4080元/吨，维持高位。中长期看国内电解铝产能天花板限制供给弹性，新能源、轻量化及铝替代等因素下铝需求长期向好，铝行业有望维持高景气度。相关标的：天山铝业、神火股份。未覆盖标的：中国铝业、云铝股份、中国宏桥、中孚实业、华通线缆等。

2. 板块表现

本周上证指数涨幅0.69%，有色金属指数涨幅1.91%，跑赢大盘1.22%，在30个子行业中排名8。有色金属细分板块中表现前三为：锂涨幅5.57%，稀土及磁性材料涨幅4.46%，钨涨幅3.87%。个股涨幅前三为华宏科技（37.13%）、海星股份（35.17%）、菲利华（15.98%）。个股跌幅前三为北方铜业（-6.33%）、屹通新材（-7.01%）、精艺股份（-12.03%）。

3. 金属价格及库存

3.1新能源金属：钴、稀土价格分化、锂价上涨

钴：本周，MB钴标准级均价-0.79%至15.60美元/磅，合金级均价持平在19.00美元/磅；国内方面，电钴本周价格-1.51%至24.45万元/吨。钴盐方面，硫酸钴+0.39%至5.09万元/吨，四氧化三钴+0.80%至20.87万元/吨，氯化钴+0.56%至6.27万元/吨。

锂：本周，锂精矿价格+5.5%至711美元/吨。锂盐方面，工业级碳酸锂价格+4.7%至6.51万元/吨，电池级碳酸锂价格+4.5%至6.67万元/吨，氢氧化锂价格+0.3%至5.76万元/吨。

稀土：本周，轻稀土方面，氧化镨钕价格+4.9%至47.85万元/吨；中重稀土方面，氧化铽价格持平在718.00万元/吨，氧化镝价格-0.3%至168.00万元/吨。

3.2 基本金属：国内外基本金属价格分化

国内方面，SHFE铜下跌0.28%至7.83万元/吨，SHFE铝下跌1.01%至2.05万元/吨，SHFE锌下跌0.45%至2.23万元/吨，SHFE铅下跌1.70%至1.68万元/吨，SHFE镍下跌0.78%至12.03万元/吨，SHFE锡下跌0.65%至26.39万元/吨。

国外方面，LME铜上涨1.22%至9779美元/吨，LME铝上涨1.02%至2630美元/吨，LME锌上涨2.92%至2819美元/吨，LME铅下跌0.57%至2010美元/吨，LME镍上涨0.13%至15218美元/吨，LME锡下跌0.61%至33445美元/吨。

3.3 贵金属：金价、银价均下跌

贵金属方面，本周COMEX金价-0.2%至3358美元/盎司，COMEX银价-1.3%至38.46美元/盎司。

5. 风险提示

美国通胀持续超预期：目前美国通胀韧性较强，若迟迟难以压降，不排除美联储可能采取更严厉的鹰派措施，导致金价继续承压。

全球货币政策紧缩超预期：全球央行本轮加息幅度和持续性可能超出市场预期，导致金价承压。

美元持续升值：美元与黄金的走势一般而言呈现负相关关系，若美元持续走强，可能也会压制金价。

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